中泰證券股份有限公司聞學臣,蘇儀近期對深信服(300454)進行研究并發布了研究報告《2022年Q4利潤超預期，云計算業務仍保持較高增速》，本報告對深信服給出買入評級，當前股價為118.75元。

深信服(300454)

投資事件：公司發布2022年年報：2022年營業收入范圍為74.13億元，同比增長8.93%；歸母凈利潤1.94億元，較上年同期下降28.84%；扣非凈利潤1.00億元，較上年同期下降23.33%。

(資料圖)

整體營收保持穩定增長，云計算業務仍保持較高增速。2022年公司實現營收74.13億元，同比增長8.93%。單Q4營收26.65億元，同比增速為9.74%。分產品來看，網絡安全業務收入約38.98億元，同比增長5.66%；云計算及IT基礎設施業務收入約28.59億元，同比增長20.17%；基礎網絡及物聯網業務收入為6.56億元，同比下降10.99%。其中云計算業務占比提升至38.57%，較去年同期增加3.6pcts；網絡安全業務占比有所下降至52.28%，較去年同期減少1.26pcts；基礎網絡及物聯網業務占比也下降至8.85%，較去年同期減少1.98pcts。公司營收放緩主要是由于創新類產品收入貢獻占比較小，同時疊加2022年國內宏觀經濟增速放緩，對公司核心目標客戶群體的生產經營產生了一定程度的負面影響。網絡安全業務增速不佳，主要是由于全網行為管理AC、下一代防火墻AF等對營收貢獻較大的單品增長乏力。而主力產品芯片供應短缺，導致無線、交換機業務收入下滑。

單Q4利潤超預期，利潤拐點明顯。截至2022年年末，公司的綜合毛利率為63.8%，同比下降1.67pcts，這主要是因為毛利率較低的云計算業務收入占比逐步提升，而毛利率較高的網絡安全業務增速較慢。公司通過提升供應鏈管理水平和對上游廠商的議價能力，以及下半年服務器市場價格呈下降態勢，公司云計算及IT基礎設施業務的毛利率逐步提升，第四季度的單季毛利率上升至約48%，帶動公司整體毛利率較年初有所回升。單Q4歸母凈利潤為8.91億元，同比增長119.77%；扣非歸母凈利潤為160.90億元，同比增長160.90%。在外部環境存在不確定性的情況下，公司持續實施降本增效措施，三費費用增速放緩至5.27%左右。

云計算將成為數字經濟重點產業，公司將持續受益行業紅利?！笆奈濉币巹澲袕娬{需加快推動數字產業化，培育壯大云計算、網絡安全、人工智能、區塊鏈等新興數字產業；同時推進產業數字化轉型，實施“上云用數賦智”行動，推動數據賦能全產業鏈協同轉型。隨著工業經濟向數字經濟大步邁進，云計算將在未來數年內成為我國數字經濟重點產業。公司超融合HCI發布了全新的6.8.0版本，升級后的架構統一了HCI與VDI底座、X86與ARM平臺，優化了熱升級、熱遷移、熱補丁“三熱”能力，產品質量、穩定性和客戶滿意度進一步提升。公司在托管云服務持續完善托管云服務目錄，提供云容災、WAF、網頁防篡改、大數據aBDI、邊緣計算、DaaS等增值服務。此外在信創領域，托管云開放信創適配能力，支持海光、鯤鵬等信創資源，提供麒麟、統信標準鏡像。

投資建議：公司是云計算龍頭企業，我們長期看好公司的發展?？紤]到需求側拉動，我們小幅上調預期。預計2023-2025年公司收入88.73/110.21/137.76億元（調整前2023-2024年營收為88.05、109.36億元），同比增長20%、24%、25%；歸母凈利潤4.71/8.59/12.03億元，（調整前2023-2024年歸母凈利潤為4.55、8.28億元）。公司2023/2024/2025年EPS分別為1.13/2.06/2.89元（調整前2023-2024年為1.09/1.99元）。給予“買入”評級。

風險提示：政策變動；新業務投入方向偏離用戶需求，市場推進不達預期的風險；市場競爭加劇導致公司盈利能力不及預期。

證券之星數據中心根據近三年發布的研報數據計算，中金公司李虹潔研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值為41.31%，其預測2023年度歸屬凈利潤為盈利3.87億，根據現價換算的預測PE為128.74。

最新盈利預測明細如下：

該股最近90天內共有21家機構給出評級，買入評級19家，增持評級2家；過去90天內機構目標均價為165.78。根據近五年財報數據，證券之星估值分析工具顯示，深信服（300454）行業內競爭力的護城河良好，盈利能力一般，營收成長性較差。財務可能有隱憂，須重點關注的財務指標包括：應收賬款/利潤率、應收賬款/利潤率近3年增幅。該股好公司指標3星，好價格指標1星，綜合指標2星。（指標僅供參考，指標范圍：0 ~ 5星，最高5星）

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